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曹中铭:消除并购对赌"后遗症"须措施得力
曹中铭
2016年03月10日

目前正值上市公司年报披露的密集期,也到了去年实施并购重组上市公司交出成绩单的时候了。据不完全统计,在目前两市披露年报的300多家公司中,有29家公司发布了并购标的在2015年度的业绩实现情况公告,其中有兴发集团、拓维信息和华伍股份等3家公司未能实现业绩承诺,另有深华新和蓝色光标通过其他方式披露并购标的2015年度未能实现业绩承诺。这说明,并购对赌"后遗症"再次出现。

上市公司实施重大资产重组,出于自身利益方面的考量,标的资产往往会被高估,这就要求资产出售方对其业绩作出相应的承诺。如去年ST中昌发布重组预案,宣布以发行股价与现金支付的方式收购博雅科技100%股权,其中,标的资产的溢价就高达70倍;利欧股份欲收购的智趣广告,其溢价亦高达44倍。一些本来"名不见经传"的资产,因为上市公司出手收购,其估值立即被拔高。显然,对于这样的标的资产,如果不作出相应的业绩承诺,将有可能损害上市公司与全体股东的利益。

业绩承诺不达标,将会付出代价。以兴发集团为例。根据公告,2014年,兴发集团以12.12亿元的对价收购了湖北泰盛化工51%的股权,资产出售方浙江金帆达曾承诺,泰盛化工2014年至2016年扣非后净利润分别不低于2.66亿元、2.76亿元和2.73亿元。事实上,如果说泰盛化工2014年实现净利润2.6亿元,基本上算是履行了业绩承诺的话,那么2015年其扣非后净利润仅为1.244亿元(实现45%),则与当初的承诺存在较大的差距。根据《盈利预测业绩补偿协议》约定的补偿条款,兴发集团拟以1元的价格回购浙江金帆达持有的1774万股股份,并在履行相关程序后注销。

其实,并购对赌"后遗症"并非去年才产生。如2014年度报告显示,当年至少有超过50家上市公司收购的资产业绩未达标。而一些上市公司的并购重组,不仅没有起到做大做强的效果,反而对上市公司业绩形成拖累,甚至为此伤透脑筋。如金利科技收购宇瀚光电的案例,由于宇瀚光电业绩不达标,双方为此还打起了官司,此后因宇瀚光电业绩出现亏损,还拖累了金利科技的业绩。

并购重组引发的"后遗症"远不止于此。某些资产出售方在享受了高溢价并作出了业绩承诺之后,因为承诺不靠谱,又往往寻求修改承诺,此举无疑是非常不公平的。如华伍股份的并购标的金贸物流2015年度实现了承诺净利润的60%,但原股东方提出修改补偿条款,一是将每年一度的业绩考核调整为对三年合计净利润的考核,同时提出在净利润中,对因获得政府补助而形成的非经常性损益不进行扣除。此外,深华新也欲对承诺条款进行修改。像这些因业绩不达标又欲修改承诺的行为,实际上资产出售方的利益有了保障,而上市公司利益没有得到保障,直接结果是损害了其它股东的利益。

并购重组所产生的"后遗症"的危害性不言而喻,要防止类似现象不断发生,采取切实可行的措施是不可或缺的手段。比如,上市公司在启动并购重组时,可对高溢价现象说"不"。高溢价往往意味着高业绩承诺,而高业绩承诺又往往是引发业绩不达标的根源。规避高溢价并购,也无形中有利于维护上市公司与全体股东的利益。再比如,上市公司收购资产的,应禁止全部用现金支付,现金支付不能超过交易对价的10%,其余的用发行股份的方式购买。而且,如果业绩承诺不达标,禁止其用现金补偿,全部用资产出售方所持股份进行补偿。此外,上市公司实施并购重组,还要禁止对相关补偿条款进行修改,以防止资产出售方在享受高溢价后逃避责任。如果采取了上述措施,并购重组"后遗症"现象必然会有所缓解。

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曹中铭,独立撰稿人,资深财经评论人。在多家网站、报纸、杂志开设有专栏,已发表数百万字的文章。