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欧元危机:回到现实
新经学
2014年11月06日

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一些欧元区经济债务似乎难以持续

2014年初,一切看起来是如此美好。4月,在对私人债权人进行史上最大主权债务重组两年后,希腊以不到5%的收益率发行了30亿欧元的5年期国债。7月,其10年期国债的收益率不到6%,而西班牙和意大利的国债收益率则低于3%,接近德国的国债收益率。陷入困境的欧洲“外围”经济体似乎开始回转,而欧洲央行(ECB)将采取一切手段来保持欧元区的完整。

10月15日至16日,全球市场内所有债券都被抛售出去。希腊政府债券收益率一度超过9%;德国政府债券与债台高筑的欧元区国家的债券收益率的差距拉大了,而低税率的企业债券亦大幅上涨。收益率上升的部分原因可能是债券市场的流动性下降。无论如何,欧洲债券市场收复了一些失地,尤其是受欧洲央行将购买企业债作为资产购买计划的一部分传言(后遭否认)影响的企业债券大幅上涨。

但是,欧元区增长速度放缓将会严重拖累全球经济增长,这种担忧越来越大。通缩紧缩使得债务难以承受,并在欧元区外围屡见不鲜,有可能让整个欧元区受困其中。这使得公众对欧洲央行将能够解决其中任何一个问题的信心正在减低。在这种背景下,一些欧元区的债务——不论是公开和还是私人的——似乎都不可持续。

2007年至2013年5年间,欧元区政府债务占国内生产总值(GDP)的比例从66%上升到93%。外围国家的比例更是大幅度上涨(见图表):在希腊,这一比例增加到175%;而葡萄牙几乎翻了一倍,达到129%。政府债务高企本身并不必然影响经济增长。但随着债券收益率上升,债务偿还会变得困难。意大利拥有世界上的第三大政府债务,每年都要再融资,这尤其让人担忧。据国际评级机构穆迪(Moody)估计,意大利不得不为在2015年寻求约4700亿欧元的资金支持,其价值近国内生产总值的三分之一。其它外围国家的融资需求不那么激进,但仍然很高。

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私营行业的债务过剩问题也引起了人们的关注。负债累累的企业难以发展并获得投资,而却捆绑稀缺的银行资本阻碍了声嘶力竭的借款人贷款。这景象并不是都这么严峻。尽管意大利承受着沉重的政府债务,但其家庭债权持有率低于德国,非金融企业也并不多。在过去的几年中,西班牙的私营部门一直在削减头寸,大资本重组让银行能更好地承受不良贷款的资产减记。

但是,欧元区的外围国家通常有众多长尾式的负债累累公司。苏格兰皇家银行分析师艾尔波特•盖洛(Alberto Gallo)指出,在葡萄牙,四分之一左右的上市公司所背负的债务是其扣除债务利息、税收、分摊和贬值跌价之前的收入的五倍——此比率是外围国家中最糟糕。他还表示,葡萄牙、意大利和希腊的贷款违约比例仍在上升。

10月26日,欧洲央行公布欧元区130家大型银行的财务评估报告。外界预计这暴露出银行的一些严重问题。银行加大融资确保评估合格。之后,他们可能会冲销更多的不良贷款,而不是延期。另一个变化是企业清算领域,通常欧元区比美国更难收回债务或没收抵押品。所有周边国家或改革法律或承诺如此做,而欧盟委员会(European Commission)正推动一个共同的欧洲标准。

政府债务看起来更棘手,尤其是在低迷的增长和通货紧缩情况下,但是现在这似乎已根深蒂固。全球国际评级机构惠誉国际(Fitch)最近的一项分析表明,在接下来的八年里,高负债欧元区政府很难将债务与国内生产总值的比例降至20个百分点;更不用说回到危机前的水平。政府需要运行基本盈余(即支付利息前的收益)来偿还现有债务。国际货币基金组织(IMF)估计,到2018年,意大利将达到并维持一个基本盈余——国内生产总值的近5%,但其他欧元区债务国并不太乐观。很难实现增加税收和削减开支。日内瓦研究所的乌戈•潘尼扎(Ugo Panizza)和伯克利加州大学经济学教授巴里•埃森格林(Barry Eichengreen)在一份对54个新兴市场和发达经济体的研究中表明,大量且持续的基本盈余是极其罕见的。欧洲南部的周边国家中的民众尤其厌倦紧缩政策,因为这花费了大量资金在失业问题和生活标准上。坏消息越来越多,看起来欧元区可能会再次陷入危机。

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